Comunitario e Internazionale

Sostenibilità: una "scelta" attiva e responsabile

Direttiva (UE) 2017/828 che modifica la direttiva (CE) 2007/36, avente per oggetto l'impegno a lungo termine degli azionisti (comunemente nota come Shareholder Rights Directive II – SRDII), ha inteso incoraggiare il coinvolgimento degli azionisti al fine di assicurare una maggiore spinta all'assunzione di decisioni per la stabilità a lungo termine di una società, che tengano conto delle questioni ambientali sociali e di governance

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di Letizia Macrì*

1.Premessa – Quadro normativo

Direttiva (UE) 2017/828 del Parlamento europeo e del Consiglio, del 17 maggio 2017, che modifica la direttiva 2007/36/CE , avente per oggetto l'impegno a lungo termine degli azionisti (comunemente nota come Shareholder Rights Directive II – SRDII), ha inteso incoraggiare il coinvolgimento degli azionisti al fine di assicurare una maggiore spinta all'assunzione di decisioni per la stabilità a lungo termine di una società, che tengano conto delle questioni ambientali sociali e di governance. La summenzionata Direttiva, in particolare, mette a disposizione degli strumenti orientati alla facilitazione dell'identificazione degli azionisti e dei flussi di informazioni tra gli azionisti e la società, al miglioramento della sorveglianza sulla remunerazione degli amministratori, alla regolamentazione delle operazioni con parti correlate e all'introduzione di maggiore trasparenza. Per quanto attiene ai prodotti finanziari, invece, il Regolamento (UE) 2019/2008, entrato in vigore a marzo 2021, ha regolamentato l'informativa sulla sostenibilità, con l'obiettivo dichiarato di incrementare la trasparenza e l'integrazione dei rischi di sostenibilità nei processi e nella comunicazione delle informazioni dei partecipanti ai mercati finanziari.

Parallelamente, a partire dall'emanazione della Direttiva 2014/95/UE "Non-financial and diversity information", entrata in vigore a dicembre 2014, e recepita in Italia con il D.Lgs. 30 dicembre 2016 n. 254, nonché a seguito del Codice di Autodisciplina del 2018 e del novellato Codice di Corporate Governance del 2020, il legislatore ha delineato per gli emittenti quotati un sentiero improntato alla sostenibilità ed alla trasparenza in materia di informazioni non-finanziarie. Ed ancora, il bisogno di maggiore trasparenza informativa ha ispirato anche la tassonomia verde dell'Unione Europea, che mira direttamente ad una chiara definizione dei concetti legati all'eco-sostenibilità.

La pandemia legata al Covid-19, del resto, ha solo accelerato il processo di "sostenibilizzazione" dell'economia, che vedrà impegnati in prima linea tutti gli attori del mercato: gli emittenti guidati da una oggi tangibile responsabilità sociale di impresa; gli investitori attraverso politiche di engagement, in un contesto ove la trasparenza acquisisce sempre più importanza, allo scopo di implementare una gestione efficiente e strategica delle risorse a disposizione con generazione di valore in una prospettiva di lungo periodo nonchè gli investitori retail, quali beneficiari finali in grado di assumere decisioni consapevoli ed informate in materia di sostenibilità.

2.S tewardship – Creazione di Valore e Sostenibilità

La Direttiva SRII ha menzionato per la prima volta a livello legislativo in Europa il concetto di stewardship, il quale, tuttavia, non è nuovo alla soft law, ove si consideri che già dal 2010, in Regno Unito, veniva rilasciata la prima versione dello UK Stewardship Code.

La parola stewardship non trova una corrispondente traduzione in lingua italiana. I Principi Italiani di Stewardship, da ultimo revisionati nel 2016 e che si applicano ai soli gestori di attivi, non contengono una definizione di tale concetto, pur circoscrivendone - di fatto - il contenuto, ove se ne consideri la stretta pertinenza alla trasparenza nei confronti del pubblico sulle proprie politiche, al monitoraggio degli emittenti quotati partecipati, all'engagement orientato alla tutela e all'incremento di valore, alla cooperazione con gli altri operatori del mercato, all'esercizio dei diritti relativo agli strumenti finanziari in materia consapevole e al tracciamento delle azioni di impegno. Diversamente, nella versione revisionata dell o UK Stewardship Code del 2020, si definisce stewardship l'allocazione, la gestione e il controllo del capitale responsabili, con l'obiettivo di creare valore a lungo termine per clienti e investitori orientato allo sviluppo sostenibile dell'economia, dell'ambiente e della società. È evidente che con lo UK Stewardship Code si compie un passo ulteriore, in quanto si pongono in diretta correlazione la creazione di valore nel lungo periodo e lo sviluppo sostenibile.

Ciò premesso, la direttiva SRII, inserendo nel corpo della direttiva (CE) 2007/36 l'art. 3-octies, riferisce il concetto di stewardship sia ai gestori di attivi, sia agli investitori istituzionali, in particolare attraverso:

a. lo sviluppo e la comunicazione al pubblico di una politica di impegno che descriva le modalità con cui viene integrato l'impegno degli azionisti nella loro strategia di investimento. Tale politica descrive "le modalità con cui gli investitori istituzionali e i gestori di attivi monitorano le società partecipate su questioni rilevanti, compresi la strategia, i risultati finanziari e non finanziari nonché i rischi, la struttura del capitale, l'impatto sociale e ambientale e il governo societario, dialogano con le società partecipate, esercitano i diritti di voto e altri diritti connessi alle azioni, collaborano con altri azionisti, comunicano con i pertinenti portatori di interesse delle società partecipate e gestiscono gli attuali e potenziali conflitti di interesse in relazione al loro impegno";

b.la comunicazione al pubblico, da parte degli investitori istituzionali ed i gestori di attivi, su base annua, delle modalità di attuazione della politica di impegno, includendo una descrizione generale del comportamento di voto, una spiegazione dei voti più significativi e del ricorso ai servizi dei consulenti in materia di voto.

L'attuazione del nuovo art. 3-octies è stata demandata, in Italia, al D.Lgs. 49/2019 che ha introdotto il nuovo art. 124-quinquies, il quale, in realtà, come fatto da tutti gli Stati membri, si è limitato a riportare pedissequamente il disposto della disciplina europea, lasciando una maggiore articolazione eventuale della disciplina alla più agile (e negoziabile) soft law, che interverrà in materia di stewardship ed engagement.

Quanto esposto lascia presupporre che, nel futuro, verrà attribuito un ruolo sempre maggiore alla sostenibilità nelle politiche di investimento, dovendosi considerare la sostenibilità espressione, di default, di una scelta orientata al lungo periodo.

3.Dialogo con gli shareholder e gli stakeholder in materia di sostenibilità

A gennaio 2020, il Comitato per la Corporate Governance ha approvato il nuovo Codice di Corporate Governance, applicabile dall'esercizio 2021 e sul quale le quotate sul mercato MTA di Borsa Italiana riporteranno nella relazione sul governo societario del 2022. Uno dei temi più rilevanti su cui il nuovo codice ha apportato innovazione è relativo alla promozione ("nelle forme ritenute più opportune") del dialogo con la generalità degli azionisti e gli altri stakeholders rilevanti per la società, che compete all'organo di amministrazione.

Con riferimento al dialogo con gli shareholders, il nuovo Codice raccomanda che l'organo di amministrazione, su proposta del Presidente, formulata d'intesa con il Chief Executive Officer, adotti e descriva nella relazione sul governo societario una politica per la gestione del dialogo con la generalità degli azionisti, anche tenendo conto delle politiche di engagement adottate dagli investitori istituzionali e dai gestori di attivi (cfr. raccomandazione n. 3). Tra l'altro, il Consiglio di Amministrazione dovrebbe essere, altresì, sempre aggiornato sullo "sviluppo e sui contenuti significativi del dialogo intervenuto con tutti gli azionisti".

La logica sottesa all'implementazione del dialogo è che, nella moderna realtà societaria, l'Assemblea, pur mantenendo la sua centralità come luogo di esercizio dei diritti dei soci, è stata affiancata da forme di comunicazione più snelle, che possono avere un impatto maggiore sulle decisioni degli investitori. La comunicazione con i soci delle quotate è stata implementata sia attraverso roadshow, investor days e altre iniziative aventi carattere squisitamente di marketing, sia attraverso la strutturazione di canali di dialogo diretto, ove vi è un'interazione effettiva tra i soggetti con possibilità di migliorare la comprensione reciproca e l'impatto delle decisioni sociali. Il dialogo ha acquisito una rilevante importanza soprattutto per gli investitori istituzionali che, come visto, sono vincolati a fare attività di reporting sulle proprie politiche di engagement, che presuppongono la caratterizzazione delle ragioni di opportunità per l'intrattenimento di un dialogo attivo con le società partecipate. Questo approccio è in linea con quello adottato negli Stati Uniti d'America dove numerosi Stati federati, a partire dagli anni Ottanta del secolo scorso, hanno introdotto i c.d. corporate constituency statutes, in forza dei quali una public corporation può tener conto nelle sue scelte di gestione oltre che degli interessi degli azionisti anche degli interessi di altri stakeholders.

Il Codice di Corporate Governance italiano, con riferimento agli stakeholders, non contiene una raccomandazione volta alla disciplina di una policy, nonostante alcune società abbiano integrato un'autoregolamentazione dei propri rapporti con gli stakeholders all'interno della politica di dialogo con i soci. Del resto, lo stesso Codice di Autodisciplina, all'articolo 1, prevede che "l'organo di amministrazione guida la società perseguendone il successo sostenibile". Il successo sostenibile viene definito espressamente come l'"obiettivo che guida l'azione dell'organo di amministrazione e che si sostanzia nella creazione di valore nel lungo termine a beneficio degli azionisti, tenendo conto degli interessi degli altri stakeholder rilevanti per la società" sicché l'implementazione di una politica di dialogo con gli stakeholders può essere un potente strumento attraverso il quale perseguire la creazione di valore a lungo termine. Anche in questo caso, la sostenibilità potrebbe considerarsi, come espressione, di default, di una scelta orientata al lungo periodo.

Del pari, anche il coinvolgimento degli stakeholders nell'analisi di materialità ai fini della dichiarazione non finanziaria potrebbe rappresentare un mezzo orientato al perseguimento dell'interesse sostenibile, seppur meno invasivo rispetto al coinvolgimento dei soggetti interessati in un dialogo regolamentato con il Consiglio di Amministrazione. Dal rapporto Kpmg-Nedcommunity "Informativa extra finanziaria: da compliance a governance strategica dei rischi e delle opportunità" pubblicato ad ottobre 2020 emerge, tuttavia, che soltanto il 64% dei soggetti che hanno redatto la Dichiarazione Non Finanziaria per l'esercizio 2019 hanno coinvolto anche gli stakeholders "esterni". Sul punto, è ragionevole attendersi un aumento di detta percentuale in risposta all'adeguamento al nuovo Codice di Corporate Governance.

4.Riflessioni Conclusive – Onere di sostenibilità?

Come accennato, i temi relativi alla sostenibilità hanno trovato una sistemazione a livello normativo nei settori della finanza e della governance di impresa. Assistiamo ad una convergenza degli interessi di emittenti ed investitori, supportata da un sistema comply or explain cui è affidata la funzione di orientare le scelte future (a lungo termine). A tal scopo, l'implementazione di regole di trasparenza aventi un oggetto sempre più ampio rappresenta un driver importante perché riduce l'asimmetria informativa e permette l'assunzione di scelte consapevoli e ciò, sia a livello dei destinatari dei prodotti finanziari, sia a livello degli investitori istituzionali e dei gestori di attivi. Del resto, anche le più recenti iniziative legislative finalizzate ed in corso si sono mosse nel senso di incrementare la trasparenza. Si pensi alla tassonomia verde dell'Unione Europea ed alla proposta di direttiva del 21 aprile 2021 relativa alla comunicazione societaria sulla sostenibilità, che rafforza la disciplina sull'informazione non finanziaria focalizzandola, con espressa formulazione, sulla sostenibilità. Ancora una volta il concetto di sostenibilità viene utilizzato alla stregua di sinonimo di lungo periodo che costituisce l'imperativo categorico del nuovo modo di fare impresa. Ciò nonostante, la transizione richiederà di essere finanziata in modo adeguato. Al fine di raggiungere tale obiettivo, lo scorso 6 luglio, la Commissione Europea ha pubblicato la strategia per il finanziamento della transizione ad una economia reale sostenibile, che possa risultare inclusiva anche nei riguardi dei singoli investitori e delle PMI. La Commissione è pienamente consapevole che "sfide globali richiedono un'azione globale" e, pertanto, ha delineato un percorso in cui intende assumere il ruolo di guida, anche sul piano internazionale.

Alla luce di quanto sopra esposto e delle prospettive future, la sostenibilità rappresenta una scelta, responsabile e frutto del dialogo continuo con i diversi portatori di interessi, ancorché non sarebbe neppure sbagliato parlare di "onere", nella misura in cui il mercato potrebbe orientarsi, su scala globale, ancora maggiormente verso i valori cardine descritti dall'acronimo ESG (Environmental, Social and Governance).

*a cura dell'avv. Letizia Macrì

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